摘要：本文在縱覽國際并購和中國企業海外并購得失的基礎上，立足于航油集團這些年的境外投資項目，總結經驗作者認為在任何并購、投資交易中，出于對自身利益的保護，不能依賴現成的交易文件，而應該對所有文件一一審閱研究，在簽字前有這種風險意識，是應有的謹慎。

在審閱投資項目有關協議文件時，有些領導和經辦部門有種想法，認為各種合同都是由外方出具或我方律師起草，而外商比較規范，我方律師比較專業，所以合同文本可以依賴或放心。而實際上如果條文由對方起草，那么合同條款和語言一定都有利于外方，如果律師起草那么很多實質條款需要我們自己考慮。

因此，筆者以為，在任何并購、投資交易中，出于對自身利益的保護，不能依賴現成的交易文件，而應該對所有文件一一審閱研究，在簽字前有這種風險意識，是應有的謹慎。在集團公司美國項目、與殼牌合作的芬蘭項目、收購CLH公司股權項目等項目中，我們都可以看到這種條款“陷阱”無處不在，下面舉幾個例子：

1.過渡期

通常，在股份收購的運作中，股份轉讓合同的簽訂，僅是整個交易行為的開始，只有到交割日，雙方移轉股份及交付價金時，才是交易行為的終結。從合同的簽訂到交割日是股份轉讓的過渡期。但國內的股權收購文件中往往并沒有過渡期的約定，這導致我們在進行境外并購時，有時欠缺這方面的設計和考慮。

對于股份受讓方，因股份尚未正式轉移，未能取得股東的合法身份，從而無法直接參與目標公司的經營，但目標公司的任何經營、資產、人事、債務等事實的發生和變更，都與受讓方自身在公司的未來利益有密切和必然的聯系。對于出讓方，因股份轉移己基本定局，可能出現各種各樣的降低經營意愿，怠于管理的行為，在公司資產、人事安排、風險防范、合同履行等方面出現的松懈、放任的情況，從而影響目標公司的收益和資產保全。

因此，股權收購協議中考慮核規定過渡期條款對買方有顯著意義，過渡期條款應至少考慮以下幾個方面，包括：

從簽署協議到正式交割之間的時間內，交易雙方各有什么權利。

過渡期涉及被收購公司或資產的重大決定事項應該如何做出？

投資人或買方有哪些權利獲得被收購公司或資產的相關信息和財務狀況？

在過渡期間，如果被收購的公司股份或資產有溢價產生，哪一方對此有權利？

如未能考慮這些，往往在交割后可能有爭議，比如沒有約定的情況下，過渡期期間的損益應有何方享有？等等。

2.賠償條款

賠償條款主要規定在完成交割后當發現存在交易方（主要是賣方）違反陳述和保證及承諾條款的情形時所引發的賠償問題，作為買方的中國企業應警惕賣方通過各種方法縮小其賠償責任。

第1種方法是，賣方會主張盡量縮短其陳述和保證及承諾在交割日后的有效存續期間，實踐中可以接受的存續期間一般為1至3年。

第2種方法是，賣方可能會主張規定賠償責任的最高限額。

第3種方法是，賣方會主張設定起賠額或免賠額。即只有當損失超過一定金額后，賣方才會對損失予以賠償。

例如在集團公司收購CLH股權項目，對方提供的文本上規定：“每一方因違反保證或任何其他承諾而承擔的最高責任總額為股份價款總額的10%，對于該等違約的索賠只能在中航油得知相關事宜后的10個營業日內提出，而且在任何情況下，均應在交割之時起的6個月內提出。這些規定就將買方的索賠額和索賠期限限制在非常小的范圍，從而極大減輕了賣方責任，而對于買方來說如果同意這樣的條款，意味著如交割后遇到問題可能索賠無望。因此，對于賠償條款一方面要全面核對是否覆蓋了所有賣方可能需要承擔責任的情形，另一方面要注意賣方提出的對賠償責任的限制條款是否合理、可接受。

3.退出機制

在境外投資涉及和外方合資的合同中，中方投資方往往傾向于將合資公司的控制權和日常管理視為交易的“關鍵”，而將其他問題（比如未來發生糾紛如何處理）留給律師。這些“不重要”的問題，往往是因為與合資公司設立之初的運營無關。因此，關于股東的退出權利或退出限制問題，也往往沒有得到充分重視。但是并非所有的合作都能如期待那般美好和長久，有些情況下對方的退出給我方造成了很大的被動，我方必須被動接盤，投資目的和未來市場都受到很大影響；有些情況下，我方作為參股的小股東，吸納我方入股的控股方未能實現當初承諾的經營預期，而由于提前沒有相關機制設計，導致我方或受困于“鎖股期”限制不能退出或飽嘗折本的苦澀。

筆者根據多次參與境外投資項目的經驗，對跨國企業和境外企業在合資中常用的退出機制進行了總結和分析，根據投資者在合資企業中的角色不同，是大股東還是小股東、是創始股東還是新股東，是想保障自己能夠便利退出，還是限制對方不能隨意退出，可以有不同的機制設計。

保障買方或小股東退出的機制主要包括：新的投資者可以要求創始股東在一定情況下按一定價格履行股份回購義務的回購安排；在出現僵局（deadlock）的情況下，小股東有權要求大股東以評估公允價值收購其持有的合資公司股份的僵局機制；在創始股東或大股東轉讓其股份時，小股東有權將其股份以同樣價格一并出售的隨售權（Tag-alongRight）等等。限制退出的機制主要包括在公司建成投產前或之后數年內不得退出，否則構成違約，需賠償其他股東的鎖股期(Lockinperiod)機制、不允許股份的部分轉讓的轉讓限制等。

另外還有對雙方平等的違約終止條款，也是國外合資協議中常見的，該條款一般規定，在一方嚴重違約的情形下，作為懲罰，另一方可以折扣價格購買對方股份（CallOption）或者要求對方以一定的評估溢價購買自己股份（PutOption），而一旦該合資方行使其選擇權，另一方有義務配合出售或者購買其股份。這樣的安排對于促使合資各方誠信地履行合資義務是一個激勵。

為預防風險，在海外并購中保持“防人之心不可無”的心態是必要的。如果對方具有良好資信，可以考慮在交易文件中將雙方的義務和違約責任、賣方的賠償責任規定清楚，日后即使出現糾紛，也能夠按照約定處理。如果對交易對方不是非常了解或對交易對方的資信狀況不是那么“可靠”，那么僅在合同中作明確約定還是遠遠不夠的，因為一旦爭議出現，即使自己有充分理由贏得爭議，也還可能面臨分文不得的局面，在這種情形下，應該采取事先措施，要求對方提供擔保、分步交割、賬戶監管等。

作者|徐永建周征

原載|賽尼爾法務管理